Principi di libera impresa, operatività attiva e passiva, sinistri e obblighi, liquidità bancaria, evento assicurato e premio assicurativo.

Alcuni costi dei fondi che non si oppongono al reddito nel conto economico e che non sono riflessi in modo appropriato in esso sono chiamati spese differite. Esempi di tali spese includono i premi assicurativi annuali e l'affitto anticipato. Le spese differite probabilmente non sono molto liquide, ma consentono in futuro una riduzione dei pagamenti in contanti correnti.

L'analista del credito dovrebbe anche stabilire il motivo per cui è stato concesso il prestito e quali sono le prospettive di rimborso. Ad esempio, un dipendente può richiedere prestiti all'azienda in cambio di uno stipendio o di un bonus. Un prestito di questo tipo è in realtà una spesa non registrata che migliora la redditività dell'azienda. Inoltre, il dipendente dell'azienda non è tenuto a dichiarare il prestito come reddito, evitando così ulteriori imposte personali a meno che il prestito non risulti sui libri contabili per troppo tempo. Un dirigente può persino acquistare azioni di una società utilizzando una cambiale, un trucco che crea un conto patrimoniale anziché un conto patrimoniale. L'istituto di credito deve esaminare attentamente i prestiti esistenti concessi ai dipendenti dell'azienda per determinare se il dipendente dispone di liquidità personale sufficiente per rimborsare l'importo dovuto.

Qualsiasi premio rappresenta la differenza tra i tassi a termine e i tassi spot futuri attesi. Questa differenza è solitamente chiamata premio di liquidità.

Secondo le altre due teorie, le obbligazioni a lungo termine dovrebbero fornire un reddito aggiuntivo per compensare il rischio aggiuntivo ad esse associato. La teoria della preferenza per la liquidità suggerisce che il rischio deriva esclusivamente dall’incertezza dei tassi reali sottostanti. Questa potrebbe essere un’ipotesi abbastanza accurata per un periodo di stabilità dei prezzi, come nel caso degli anni ’60. La teoria del premio di inflazione presuppone che il rischio derivi esclusivamente dall’incertezza sul tasso di inflazione, il che è abbastanza coerente con la situazione durante i periodi di inflazione fluttuante, come gli anni ’70.

Se il rischio di un investimento obbligazionario deriva principalmente dall’incertezza del tasso reale, allora una buona strategia per gli investitori è quella di detenere obbligazioni che corrispondano ai propri obblighi. Ad esempio, il fondo pensione dell’impresa nel suo complesso ha passività a lungo termine. Pertanto, secondo la teoria della preferenza per la liquidità, il fondo pensione dovrebbe preferire investire in obbligazioni a lungo termine. Se il rischio deriva dall’incertezza sul tasso di inflazione, detenere obbligazioni a breve termine è una strategia valida. Ad esempio, la maggior parte dei fondi pensione hanno passività reali che dipendono dal livello degli aumenti salariali. Secondo la teoria del premio d’inflazione, se un fondo pensione vuole minimizzare il rischio, dovrebbe privilegiare l’investimento in obbligazioni a breve termine.

La teoria del premio di liquidità deriva da Hicks, mentre la nostra descrizione dell’effetto dell’inflazione sulla struttura per scadenza proviene da Braley e Schaefer.

IL RAPPORTO TRA IL LIVELLO DI RENDIMENTO E LA LIQUIDITÀ DEGLI INVESTIMENTI è uno dei principali concetti di base della gestione degli investimenti, determinato dalla relazione inversa di questi due indicatori. Secondo questo concetto, una diminuzione del livello di liquidità degli investimenti dovrebbe essere accompagnata, a parità di altre condizioni, da un aumento del livello richiesto di redditività. PREMIO DI LIQUIDITÀ - reddito aggiuntivo pagato all'investitore per compensare il rischio di possibili perdite finanziarie associate alla scarsa liquidità degli oggetti di investimento (strumenti).

Il livello richiesto di premio di liquidità è determinato utilizzando la seguente formula

PL - il livello richiesto di premio di liquidità, in percentuale.

Esempio Determinare il livello richiesto di premio di liquidità e il livello complessivo richiesto di rendimento dell'investimento, tenendo conto del fattore di liquidità nelle seguenti condizioni

Livello richiesto di premio di liquidità =

III. Gli strumenti metodologici per valutare il valore dei fondi, tenendo conto del fattore di liquidità, consentono di generare flussi di investimento comparabili che forniscono il livello richiesto di premio di liquidità.

PL - il livello richiesto di premio di liquidità, espresso come frazione decimale

Pl è il livello del premio di liquidità che tiene conto dell'aumento previsto della durata del progetto di investimento.

Riduzione del livello del premio di liquidità per gli strumenti finanziari di debito a lungo termine. Con una significativa diminuzione del livello di liquidità di tali attività di portafoglio, l'importo precedentemente stabilito del premio di liquidità non corrisponde più alle nuove realtà del mercato, il che provoca una diminuzione delle loro quotazioni e dell'importo effettivo degli interessi pagati su di esse.

In primo luogo, se la visione generalmente accettata di quale sia il livello affidabile del tasso di interesse non cambia, allora ogni diminuzione di r riduce il tasso di mercato rispetto al tasso “affidabile” e quindi aumenta il rischio di fallimento della liquidità. In secondo luogo, ogni diminuzione di r riduce il reddito corrente ricevuto a seguito della negazione della liquidità e agisce come una sorta di premio assicurativo che compensa il rischio di perdita in conto capitale, e questa diminuzione è pari alla differenza tra i quadrati di i vecchi e i nuovi tassi di interesse. Quando, ad esempio, il tasso di interesse sul debito a lungo termine è del 4%, è preferibile sacrificare la liquidità, a meno che, nel complesso calcolo delle probabilità, non vi sia motivo di temere che questo tasso di interesse a lungo termine possa aumentare in misura superiore al 4% annuo, ossia per un importo superiore allo 0,16% dell’importo originario dell’anno. Se però il tasso d’interesse fosse ora solo del 2%, il reddito corrente compenserebbe il suo aumento solo dello 0,04% annuo. Questo sembra essere l'ostacolo principale affinché il tasso d'interesse non scenda a un livello molto basso. Se non c’è motivo di credere che l’esperienza futura sarà nettamente diversa da quella precedente, allora il tasso di interesse sul debito a lungo termine al livello, diciamo, del 20% ispira più paure che speranze, mentre allo stesso tempo il reddito corrente che ne deriva è sufficiente a compensare solo in misura molto modesta i timori.

Ne consegue che il ricavo totale atteso dalla proprietà di un bene in un periodo è pari al reddito da esso derivante meno il costo di mantenimento più il premio di liquidità. In altre parole, q- + 1 è il tasso di interesse corretto per qualsiasi prodotto, dove q, c e 1 sono misurati in questo prodotto come standard.

In primo luogo, il fatto che i contratti siano denominati in moneta e che i salari siano generalmente abbastanza stabili in termini monetari gioca senza dubbio un ruolo importante nel fatto che la moneta ha un premio di liquidità così elevato che è conveniente detenere attività allo stesso standard di, forse,

Allo stesso tempo, l’ipotesi che il futuro valore monetario della produzione sarà relativamente stabile non può essere sufficientemente certa se lo standard di valore è un prodotto con un’elevata elasticità della produzione. Inoltre, il basso costo di detenere moneta come la conosciamo gioca un ruolo importante quanto l’elevato premio di liquidità nello spiegare quello prevalente. valori del tasso di interesse sulla moneta. Dopotutto, ciò che è importante qui è la differenza tra il premio di liquidità e i costi di mantenimento. E per la maggior parte delle materie prime diverse da asset come oro, argento e banconote, i costi di detenzione sono alti almeno quanto il premio di liquidità tipicamente associato allo standard di valore al quale vengono assegnati contratti e salari. Anche se il premio di liquidità dovuto, ad esempio, sulla sterlina fosse trasferito sul grano, il tasso di interesse sul grano difficilmente supererebbe lo zero. La situazione è quindi che, sebbene il fatto di assegnare contratti e salari in termini monetari accresca seriamente l'importanza del tasso di interesse sulla moneta, tuttavia questa circostanza di per sé probabilmente non è sufficiente a dar luogo alle note proprietà del tasso di interesse. interessi sul denaro.

Il secondo punto da considerare è più sottile. La consueta assunzione che il valore della produzione sarà più stabile se espresso in moneta piuttosto che in qualche altra merce dipende, ovviamente, non dal fatto che i salari siano fissati in moneta, ma dal fatto che sono relativamente inattivi nel contesto economico. termini monetari. Quale sarebbe la situazione se ci fosse motivo di supporre che i salari sarebbero meno flessibili (cioè più stabili) quando sono espressi non nella moneta stessa, ma in uno o più altri beni. Per tale assunzione è necessario non solo che ci si aspetta che il valore di un dato bene sia relativamente costante in termini di unità salariali per produzioni maggiori o minori, sia nel breve che nel lungo termine, ma anche che qualsiasi eccedenza al di sopra della domanda corrente al costo di produzione può essere trasferita nelle scorte senza costi aggiuntivi. Cioè, in modo che il premio per la liquidità di questo prodotto superi il costo del suo mantenimento (poiché altrimenti, poiché non vi è alcuna speranza di profitto da un aumento del prezzo, il mantenimento delle azioni comporterà inevitabilmente delle perdite). Se si riuscisse a trovare un prodotto che soddisfi questi requisiti, allora, senza dubbio, potrebbe essere offerto come concorrente del denaro. Pertanto, è logicamente impossibile escludere la possibilità dell’esistenza di una merce in cui si presuppone che il valore della produzione sia più stabile del valore della produzione in denaro. Tuttavia, sembra improbabile che un prodotto del genere esista effettivamente.

Da ciò concludo che la merce rispetto alla quale il salario atteso è considerato più rigido non può essere una merce la cui elasticità di produzione non è la più piccola e per la quale l'eccedenza dei costi di mantenimento rispetto al premio non è la più piccola. In altre parole, l’ipotesi di relativa inattività dei salari espressi in moneta è una conseguenza naturale del fatto che l’eccedenza del premio di liquidità rispetto ai costi di mantenimento della moneta è superiore a quella di qualsiasi altra attività.

Vediamo quindi che le varie caratteristiche che insieme accrescono l’importanza del tasso di interesse sulla moneta interagiscono cumulativamente tra loro. Il fatto che la moneta abbia basse elasticità di produzione e sostituzione, nonché bassi costi di detenzione, aumenta la probabilità di ritenere che l’indicatore della contabilità salariale si stia deteriorando. Inoltre, la copertura dei debiti esistenti non riflette i debiti potenziali (pagamento dei premi assicurativi, riparazioni garantite, ecc.) che potrebbero sorgere in futuro. Di conseguenza, se il contabile ne tiene conto, la liquidità peggiora, altrimenti migliora. D'altra parte, più riserve vengono create, più

Questa è l'opzione più comune nella pratica. Nel primo caso (velamento), l'amministrazione potrebbe non essere a conoscenza dell'inadeguatezza dei dati presentati, nel secondo si tratta di falsificazione della rendicontazione da parte dell'amministrazione dell'impresa, l'obiettivo è quello di indurre in errore i soci sull'importo della somma; profitto ricevuto al fine di creare la possibilità di pagare bonus aggiuntivi (inflazione degli utili) o di pagare maggiori dividendi, o, al contrario, la loro minimizzazione, portando ad un aumento degli importi rimasti a sua disposizione (amministrazione) (understatement degli utili) per ingannare lavoratori e dipendenti riducendo la base per il pagamento dei relativi bonus per disinformare i creditori sulla solvibilità (liquidità) dell'azienda, le autorità fiscali, al fine di nascondere gli importi imponibili, ecc. Allo stesso tempo, come si può vedere dagli obiettivi di cui sopra, in una data situazione gli interessi dell'amministrazione e dei proprietari dell'impresa possono coincidere completamente (per ragioni oggettive o soggettive) o essere radicalmente opposti.

K3 - in relazione al denaro. Questo è legato al concetto di spese: una cosa è quando vengono maturate e/o pagate con denaro, un'altra cosa quando vengono riflesse, ma non mediate dal denaro. Questa differenza è causata in particolare dalla peculiarità del denaro come un certo tipo di bene. La differenza fondamentale, scrisse Keynes, tra la moneta e tutti gli altri, o almeno la maggior parte degli altri tipi di proprietà, è che il premio per la liquidità della moneta supera di gran lunga il costo di possederla, mentre il costo di detenere altre proprietà supera di gran lunga il premio per la loro liquidità [Keynes,

Vedi le pagine in cui è menzionato il termine Premio di liquidità

:                                  La microeconomia un approccio globale (1996) -- [

Questo capitolo esaminerà il concetto di liquidità, il suo impatto sul prezzo e sulla redditività di un'attività finanziaria e, di conseguenza, le ragioni dell'esistenza di un fenomeno come il premio di liquidità.

È consuetudine distinguere tra liquidità di mercato e liquidità di finanziamento. Il primo significa la capacità di venderlo senza costi aggiuntivi, il secondo significa la capacità di attrarre fondi per il finanziamento (Brunnermeier, Pedersen, 2009). Quando si parla di asset, gli autori nella maggior parte dei casi intendono la liquidità del mercato. Ad esempio, Holmström e Tirole (1998) interpretano la liquidità di un asset come il tasso al quale può essere venduto senza una significativa perdita di valore. E Sarr e Lybek (2002) hanno notato che per un’attività liquida dovrebbe essere possibile vendere grandi volumi senza incidere sul prezzo.

Vediamo che gli autori utilizzano definizioni di liquidità leggermente diverse. Ciò è spesso dovuto all'approccio seguito dall'autore, alla scelta del mercato oggetto di studio, agli strumenti disponibili per misurarne i parametri, ecc. In generale si può affermare che non esiste un concetto unico e specifico di liquidità.

Studiare la liquidità dei mercati e dei singoli asset è un compito importante, poiché influenza la scelta degli investitori e, di conseguenza, il prezzo e la redditività degli asset. La necessità di tenere conto della liquidità è dovuta al fatto che il mercato è imperfetto e gli investitori vogliono valutare i propri rischi nel modo più adeguato possibile, compreso il rischio di liquidità.

Esistono diversi motivi per cui la liquidità di tutte le attività sul mercato non è assoluta. Il primo è che gli agenti sul mercato sostengono vari costi di transazione associati all’acquisto e alla vendita di beni (tasse, commissioni di intermediazione, ecc.). Inoltre, vale la pena tenere conto di tutti i futuri costi di transazione. Il secondo motivo è il cosiddetto rischio di stoccaggio e le caratteristiche della domanda dell’asset che lo determinano. Pertanto, quando si prevedono condizioni favorevoli per la vendita di un asset da un portafoglio in assenza di acquirenti, è necessario compensare il rischio di una possibile variazione del prezzo mantenendo l’asset (Amihud et al., 2005).

Anche i costi per trovare un acquirente nel mercato OTC sono vicini a questo fenomeno. Qui c’è la possibilità di una vendita rapida al rivenditore, alla quale però è associato uno sconto come compensazione per i rischi di quest’ultimo.

Inoltre, dovrebbero essere presi in considerazione i fallimenti del mercato quali informazioni asimmetriche o incomplete. In tali condizioni, il mercato trarrà sempre beneficio da un agente informato che, sulla base dei dati disponibili, può valutare nel modo più adeguato tutti i rischi di una transazione patrimoniale. Un esempio di tali informazioni possono essere i dati su eventuali indicatori fondamentali che influenzano il prezzo, nonché la conoscenza del flusso degli ordini di acquisto o vendita.

Inoltre, poiché la liquidità nel mercato non è un valore costante, è necessario tenere conto del fatto stesso della sua volatilità nel valutare il rischio e, di conseguenza, il rendimento richiesto (Amihud et al., 2005).

Sulla base dei fatti sopra elencati che determinano il grado di liquidità, i ricercatori identificano diversi parametri di un mercato liquido. La prima di queste caratteristiche è la rigidità del mercato, che implica bassi costi di transazione, ad esempio la differenza tra i prezzi di acquisto e di vendita. La velocità di evasione ed elaborazione degli ordini rappresenta l'istantaneità. Evidenziano anche la profondità del mercato, che è determinata dalla presenza di un gran numero di ordini, il cui prezzo può essere inferiore o superiore a quello prevalente sul mercato. Oltre a questi indicatori, i ricercatori misurano anche l’ampiezza del mercato, il che significa che un gran numero di ordini con un volume significativo non ha un impatto significativo sul prezzo. Un mercato liquido deve essere flessibile e capace di correzioni dei prezzi che li riportino ai valori fondamentali (Sarr, Lybek, 2002).

L'isolamento degli indicatori del mercato liquido è un cosiddetto approccio microstrutturale, sulla base del quale molti autori scelgono metodi di misurazione della liquidità nei loro studi. Pertanto, nello studio di Sarr e Lybek (2002), sono stati identificati 4 gruppi di metodi, ciascuno dei quali corrisponde a diverse misure di liquidità. Poiché l’analisi dei proxy di liquidità è importante in questo studio e i risultati ottenuti verranno utilizzati successivamente, essi verranno discussi più dettagliatamente di seguito.

• 1. Misurazione mediante costi di transazione:
• 1.1. Lo spread tra il prezzo di acquisto e quello di vendita di un bene. È una delle misure di liquidità più popolari. Questo indicatore è stato utilizzato per molto tempo. Ad esempio, per misurare la liquidità e il suo impatto sui prezzi, Amihud et al. (1986). Questo indicatore, secondo molti ricercatori, include i costi di informazione, i costi di elaborazione delle transazioni, la conservazione dell'inventario, ecc. Questo spread può anche essere calcolato come misura relativa basata sul prezzo di acquisto più alto e sul prezzo di vendita più basso. Inoltre a volte il cosiddetto spread realizzato viene calcolato utilizzando i prezzi ponderati delle transazioni avvenute.

Ad esempio, in uno studio di Dick-Nielsen et al. (2012) sono state utilizzate due misure per catturare i costi. Il primo si basa sulle ipotesi formulate nel lavoro originale di Roll (1984), secondo cui il prezzo di un'obbligazione è sempre compreso tra il prezzo di acquisto e quello di vendita. Di conseguenza, spread più ampi portano a una maggiore covarianza negativa tra i rendimenti. Ciò consente di calcolare la misura di liquidità nel modo presentato nella formula (1).

dove: - il prezzo massimo della transazione;

Prezzo minimo per transazione.

Per transazioni gli autori intendono quanto segue: durante una sessione di negoziazione con la stessa obbligazione possono verificarsi più transazioni di circa lo stesso volume, il che avviene a seguito della ricerca di un venditore e di un acquirente effettuata da uno o più broker. Gli autori considerano tali transazioni come un'unica transazione, per la quale vengono calcolati i costi opportunità.

• 2. Misure basate sui volumi scambiati:
• 2.1. Rapporto di rotazione. Questo indicatore è calcolato come rapporto tra il volume totale degli scambi in termini di valore e il valore totale del bene in circolazione.
• 2.2. Valore assoluto del volume degli scambi
• 2.2.1. Possono essere utilizzati anche indicatori come i giorni con volume di scambi pari a zero per un'obbligazione e i giorni con volume di scambi pari a zero per tutte le obbligazioni dell'impresa nel suo insieme. Di solito sono espressi come percentuale del numero di giorni in cui l’obbligazione non è stata negoziata rispetto al numero totale di giorni di negoziazione nel periodo (vedi, ad esempio, Dick-Nielsen et al., 2012).
• 2.3. Quantità di affari

Questi indicatori sono utili per misurare la liquidità nei mercati OTC, dove le informazioni su quotazioni e prezzi per transazioni specifiche potrebbero non essere disponibili.

• 2.4. Rapporto di liquidità Hui-Heubel. Viene calcolato come il rapporto tra la differenza tra il prezzo massimo e minimo di un asset per 5 giorni e il rapporto di liquidità calcolato utilizzando i dati di 5 giorni. Tuttavia, i ricercatori notano che il periodo di cinque giorni è troppo lungo per catturare variazioni di prezzo significative dovute a cambiamenti nel volume degli scambi. Per questo motivo il coefficiente viene utilizzato relativamente raramente Gabrielsen et al. (2012).
• 2.5. Il rapporto tra redditività e volume degli scambi (indice di illiquidità). Questo indicatore è stato utilizzato nello studio di Amihud (2002). Sembra questo:

dove: - redditività del periodo;

Volume degli scambi per il periodo;

Numero di resi (operazioni) per il periodo.

Il suo principale vantaggio, secondo l'autore, è che si tratta di uno strumento abbastanza accurato per misurare la liquidità, e allo stesso tempo sono disponibili tutti i dati necessari per molti strumenti (rispetto allo spread tra i prezzi di acquisto e di vendita).

Le misure di cui sopra mostrano la profondità e l’ampiezza del mercato, consentendo così di valutare quanto sia liquido. Tuttavia, in generale, ognuno di essi non è privo di inconvenienti, poiché il prezzo e il volume degli scambi non sono proporzionali. Ciò riduce la possibilità di ottenere una valutazione affidabile della liquidità.

A questo proposito, alcuni autori utilizzano diversi indicatori di liquidità contemporaneamente quando valutano il premio o modificano quelli esistenti. Pertanto, nello studio sopra menzionato di Dick-Nielsen et al. (2012) è stata utilizzata una misura che include indicatori di liquidità come la misura Amihud (2002), IRC e le loro deviazioni standard. Poiché hanno misurazioni diverse, gli autori le modificano come segue prima della pesatura:

dove: - il valore della misura di liquidità del titolo i-esimo per il periodo t (j - indice della misura; j=);

Valore medio della misura di liquidità;

Deviazione standard della misura di liquidità.

• 3. Misure basate sul prezzo di equilibrio
• 3.1. Rapporto di efficienza del mercato. Consente di valutare se le fluttuazioni dei prezzi sotto l'influenza di nuove informazioni sono permanenti o temporanee. Gli esperti ritengono che in un mercato liquido qualsiasi variazione di prezzo duri più a lungo e che le fluttuazioni a breve termine siano praticamente assenti. È calcolato come il rapporto tra il logaritmo della dispersione dei rendimenti a lungo termine e il prodotto del numero di periodi brevi per il logaritmo della dispersione dei rendimenti a breve termine.

Pertanto, in un mercato con un elevato livello di liquidità, questo indicatore dovrebbe essere vicino a uno. Lo svantaggio di questo indicatore è la premessa di continui cambiamenti dei prezzi sul mercato. Per questo motivo, in presenza di discreti cambiamenti bruschi, i valori di questo indicatore (anche vicini a uno) non rifletteranno il grado di liquidità.

• 3.2. Costruzione di autoregressioni vettoriali. I ricercatori ritengono che nei mercati con un elevato livello di liquidità, il ritardo nell’aggiustamento dei prezzi sia relativamente piccolo (Sarr, Lybek, 2002).
• 4. Valutazione dell'influenza del mercato sul prezzo. Qui l'influenza sulle variazioni del prezzo e della redditività di un asset viene presa in considerazione non solo dalla liquidità, ma anche, ad esempio, dalla redditività del mercato.

Per una descrizione più dettagliata delle misure di liquidità si può fare riferimento allo studio di Gabrielsen et al. (2012). Tutti i proxy di cui sopra vengono utilizzati in un modo o nell'altro quando si verifica la presenza di un impatto significativo della liquidità sul prezzo e sul rendimento di un asset.

L'influenza è dovuta al fatto che gli investitori, nel valutare gli asset, tengono conto del cosiddetto rischio di liquidità, che di conseguenza ha un suo prezzo. Ciò rappresenta essenzialmente un premio di liquidità. Vale la pena notare che in letteratura non esiste una definizione chiara e univoca, così come per la liquidità stessa. In generale, tutte le definizioni utilizzate dai ricercatori sono relative. Pertanto, Pereira e Zhang (2004) definiscono il premio di liquidità come il rendimento aggiuntivo che un asset illiquido deve generare affinché un investitore riceva un livello di utilità equivalente a quello che riceverebbe acquistando un asset liquido.

Si noti inoltre che qui possono sorgere difficoltà, poiché la letteratura utilizza anche concetti come sconto o premio per l’illiquidità. Tuttavia, a un esame più attento, questi concetti considerano lo stesso fenomeno da diversi punti di vista. Amihud (2002), ad esempio, si riferisce al rendimento aggiuntivo su un’attività illiquida come al premio di illiquidità.

In questo studio, definiremo che il premio di liquidità sarà il rendimento aggiuntivo che un investitore è disposto a trascurare quando acquista un'attività liquida senza costi di transazione (come nello studio di Gerhold et al (2011)). Pertanto, a parità di altre condizioni, il rendimento richiesto su un’attività liquida dovrebbe essere inferiore, e il prezzo corrispondentemente più alto, rispetto a quello di un’attività illiquida.

Tali ipotesi riguardanti la relazione tra liquidità, prezzo e redditività aiutano a risolvere problemi finanziari come il “puzzle del premio azionario”, il “puzzle del tasso privo di rischio”, e spiegano anche le ragioni dell’illiquidità delle attività delle piccole imprese (Amihud et al. al., 2005).

Sulla base di quanto sopra, possiamo concludere che la liquidità degli asset è un concetto complesso. Ecco perché, di norma, vengono utilizzati diversi approcci per misurarlo, dai quali spesso dipendono le conclusioni ottenute. In una situazione del genere, per valutare il prezzo della liquidità, è necessario utilizzare metodi che corrispondano alla tecnica di misurazione scelta.

In generale, tenere conto della liquidità di un bene quando si investe è uno dei fattori importanti, la cui influenza sul prezzo e sulla redditività di un bene è stata confermata da vari studi. Alcuni di essi saranno discussi più dettagliatamente di seguito.

L'aggiustamento per illiquidità è un aggiustamento per l'esposizione lunga quando la proprietà viene venduta. Secondo gli analisti, il periodo di esposizione per gli edifici adibiti ad uffici è di 2-3 mesi. Ai fini della presente Relazione è stato adottato un periodo massimo di esposizione pari a 3 mesi.

L’aggiustamento per la scarsa liquidità è stato calcolato utilizzando la seguente formula:

Plikv. = , dove:

Irisk-free - tasso privo di rischio;

SR. EXP - periodo di esposizione per l'oggetto da valutare, mesi.

Come risultato dei calcoli, l'aggiustamento per illiquidità è stato pari all'1,46%.

L'aggiustamento per la gestione degli investimenti rappresenta la gestione di un “portafoglio di investimenti” e, a seconda dell'oggetto dell'investimento, è dell'1-3%. Oggetto di valutazione sono gli immobili ad uso ufficio, la cui gestione è caratterizzata da un basso livello di complessità gestionale. Ai fini della presente Relazione i periti ritengono ragionevole assumere un valore medio pari al 2%.

Il calcolo del tasso di attualizzazione determinato con il metodo della sommatoria è riportato nella seguente tabella:

Tabella 28. Calcolo del tasso di sconto utilizzando il metodo della sommatoria

Calcolo del tasso di rendimento del capitale

Il tasso di rendimento del capitale è un valore pari a uno diviso per il numero di anni necessari per restituire il capitale investito, in base all'intervallo di tempo durante il quale un tipico investitore si aspetta che venga restituito il capitale investito nella proprietà oggetto di valutazione.

Esistono tre modi per recuperare il capitale investito:

· restituzione del capitale a quote costanti (metodo Ring);

· restituzione del capitale in base al fondo sostitutivo e al tasso di rendimento dell'investimento (metodo Inwood);

· restituzione del capitale sulla base del fondo di compensazione e del tasso di interesse privo di rischio (metodo Hoskald).

Ai fini della presente Relazione il tasso di remunerazione del capitale è stato calcolato utilizzando il metodo Ring. Questo metodo è appropriato da utilizzare quando si prevede che l'importo del capitale verrà rimborsato in rate uguali. Il tasso annuo di rendimento del capitale è calcolato dividendo il 100% del valore del bene per la sua vita utile residua, ovvero È il reciproco della vita utile del bene.

Poiché la vita utile media degli edifici paragonabili all'immobile oggetto di valutazione è di 120 anni, tenendo conto delle riparazioni importanti (ristrutturazione completa) effettuate nel 1996, la vita utile residua è di 109 anni, il tasso di remunerazione del capitale calcolato utilizzando il Ring il metodo sarà:

/109 x 100 =0,9%

Per i calcoli prendiamo un valore pari allo 0,9%.

Secondo le previsioni degli analisti del mercato immobiliare, nei prossimi anni i canoni locativi per gli uffici aumenteranno più o meno allo stesso ritmo. Tenuto conto di quanto sopra, i periti hanno accettato un tasso di crescita del flusso di cassa pari al 4%.

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Il premio di liquidità è il premio richiesto dagli investitori quando un dato titolo non può essere facilmente convertito in contanti per il suo giusto valore di mercato. Quando il premio di liquidità è elevato, gli asset sono considerati illiquidi e gli investitori richiedono un compenso aggiuntivo per il rischio aggiuntivo di investire i propri asset per un periodo di tempo più lungo poiché le valutazioni possono fluttuare con gli effetti di mercato.

DISATTIVARE "Premio liquidità"

Gli investimenti liquidi sono quelli che possono essere facilmente convertiti in contanti al loro giusto valore di mercato. I termini dell'investimento possono consentire una facile convertibilità, oppure potrebbe esserci un mercato secondario attivo in cui l'investimento può essere scambiato. Gli investimenti illiquidi sul mercato sono l’opposto degli investimenti liquidi perché non possono essere facilmente convertiti in contanti al loro giusto valore di mercato. Gli investimenti illiquidi possono assumere molte forme. Questi investimenti includono certificati di deposito (CD), prestiti, beni immobili e altri beni di investimento in cui l'investitore deve rimanere investito per un determinato periodo di tempo. Questi investimenti non possono essere liquidati, ritirati senza penalità o negoziati attivamente sul mercato secondario al loro giusto valore di mercato.

Impegno di investimento

Gli investimenti illiquidi richiedono che gli investitori si impegnino per l’intero periodo di investimento. Gli investitori in questi investimenti illiquidi si aspettano un premio, noto come premio di liquidità, per il rischio di bloccare i propri fondi per un certo periodo di tempo. Spesso i termini premio di illiquidità e premio di liquidità possono essere usati in modo intercambiabile per indicare la stessa cosa. Entrambi i termini implicano che l'investitore dovrebbe ricevere un premio per l'investimento a lungo termine.

La forma della curva dei rendimenti può anche illustrare il premio di liquidità che gli investitori richiedono dagli investimenti a lungo termine. In un ambiente economico equilibrato, gli investimenti a lungo termine richiedono un tasso di rendimento più elevato rispetto agli investimenti a breve termine, e quindi una curva dei rendimenti inclinata.

In un ulteriore esempio, supponiamo che un investitore stia cercando di acquistare una delle due obbligazioni societarie, ciascuna delle quali ha lo stesso pagamento della cedola e scadenza. Supponendo che una di queste obbligazioni sia negoziata su una borsa pubblica e l’altra no, l’investitore non è disposto a pagare tanto per un’obbligazione non pubblica ricevendo un premio più elevato. La differenza tra prezzi e rendimenti è chiamata premio di liquidità.

In generale, gli investitori che scelgono di investire in investimenti illiquidi a lungo termine vogliono essere ricompensati per aver assunto rischi aggiuntivi. Inoltre, gli investitori che dispongono di capitale da investire in investimenti a lungo termine possono trarre vantaggio dal premio di liquidità generato da questi investimenti.

è un termine usato per descrivere la differenza di valore di investimenti di diversa liquidità. La liquidità caratterizza quanto sarà facile per un investitore convertirsi in . Di norma, maggiore è la liquidità dell’asset, minore è il . Gli investimenti liquidi sono meno rischiosi perché l’investitore non è vincolato all’asset per un lungo periodo. Pertanto, può facilmente vendere un bene se appare un'opzione di investimento più promettente o se non è all'altezza delle aspettative. Il premio di liquidità si riferisce al valore aggiunto di un investimento liquido.

Attività: liquide e illiquide

Uno degli asset più liquidi per un investitore sono le azioni pubbliche: sono più liquide delle azioni di organizzazioni private e, ad esempio, degli immobili. Le azioni pubbliche possono essere vendute in borsa in qualsiasi momento: l'investitore non è vincolato da alcun periodo durante il quale devono essere nelle sue mani.

Tuttavia, investire in asset meno liquidi presenta dei vantaggi che compensano la mancanza di liquidità. Ad esempio, gli investimenti nel settore immobiliare possono portare benefici significativamente maggiori rispetto agli investimenti in, o essere caratterizzati da un rischio di mercato minimo (il materiale parla di questo tipo di rischio e premio per l'investitore). Quando un investitore sceglie un oggetto di investimento, deve effettuare una valutazione multiforme e non limitarsi a un solo criterio.

Liquidità obbligazionaria

Il premio di liquidità dipende anche dalla differenza dei tassi di interesse tra i titoli a breve e a lungo termine. I titoli a breve termine sono sempre più liquidi: ciò è dovuto al fatto che offrono l'opportunità di ricevere titoli nel prossimo futuro, e non tra diversi decenni, come titoli a lungo termine. La mancanza di liquidità dei titoli a lungo termine è compensata da un tasso di interesse più elevato. Tuttavia, un investitore che possiede titoli a lungo termine perde comunque: se i tassi di interesse statali aumentano, non ha l'opportunità di sbarazzarsi delle attività correnti per acquisirne di nuove e più redditizie. Un’obbligazione a breve termine è uno strumento più flessibile in termini di liquidità.

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